澎湃新聞據Wind資料不完全統計：2024年1月，地方債發行速度較去年同期放緩。1月地方債發行規模為3844.4966億元，其中新增債券1753.5708億元，佔比45.61%；再融資債券2090.9258億元，佔比54.39%。
與去年同期相比，今年1月地方債發行規模明顯下降。2023年1月，全國發行新增債券6258億元。以此計算，地方發行的新增債券較去年同期下降71.98%，地方債發行總量同比下降40.26%。那麼，為何我國地方債的發行開始放緩了？這背後有哪些資訊值得關注呢？
一、現象：地方債放緩，代表風險逐級化解，簡稱“化債”
我們可以看到，2024年，在發行端政策持續收緊背景下，新發行城投債將主要用於借新還舊，城投債的淨融資規模將會持續下降，僅一月份的資料，就可見一斑：
2024年1月地方債發行規模為3844.4966億元，其中新增債券1753.5708億元，佔比45.61%，包括一般債券1185.757億元，專項債券567.8138億元；再融資債券2090.9258億元，佔比54.39%，包括再融資一般債券752.2296億元，再融資專項債券1338.6962億元。
- 所以，我們稱2024年是“化債之年”，都不為過。而地方化債持續推進的具體措施，是部分高債務風險省份分類加強政府投資專案管理，但也不會直接限制死，而是會盡量平滑地過渡。
當然，這也並不是每一個省份都能享受相同的待遇的：12個高風險重點省份，包括看天津、內蒙古、遼寧、吉林、黑龍江、廣西、重慶、貴州、雲南、甘肅、青海、寧夏，只能借新還舊，其他省份在省級出具同意檔案的情況下，仍然可以新增融資。
同時，需要注意的是：一攬子化債的重要思路是以低息換高息、逐步壓降成本以緩解城投短期償債壓力。2023年提前兌付的城投債以高息債券為主，5%及以上城投債佔比85.8%，其中，7%-8%的城投債佔比為29.3%，8%及以上城投債佔比達到4.7%。從存量城投債來看，5%以下城投債佔比達到69.6%,8%及以上存量高息城投債規模為782億元，佔比僅有0.6%。
可見，當下買債還是個比較穩妥、相對高收益的選擇，但是，未來高息的城投債將會快速被提前償還，其實已經償還不少了，很可能絕跡於市場。到那個時候，真正的地方“資產荒”將會到來。
- 那麼，各位朋友們，我們接下來，自然就要更加認真的面對資產收益率越來越低，甚至為負數的時代了。
二、分析：收緊地方債，並不是還不起債，而是正向效益很有限了
大家要知道，收緊地方債，並不是我們的地方還不起債，而是地方債對整個經濟的正向影響越來越有限了。有一陣子大傢伙都懷念2018年的夏天，其實2018年的夏天，就是地方債值撐起來的一個經濟繁榮。
- 想想當時，中美兩國正在打貿易戰，外貿就開始相對收縮，而我們又是一個十分依賴外貿收入的國家，如果沒有地方債，當時的GDP增長目標就實現不了。但在當時，地方債確實是起到了一個拉動經濟的作用。
在本質上，那就是一箇中央放權地方的四萬億經濟刺激計劃。其實這個也很好理解。對於一個長期忽視基礎設施建設的地區，借地方債修鐵公基對經濟是有拉動的；或者對於一個長期被忽視因而沒能實現工業化的沿海地區或沿河地區，借地方債修建產業園也是有幫助的。
- 但是，當人均GDP增長到接近一萬美元的時候，很多情況下，投資就要進行科學而細緻的成本核算和投資效果比較了。到這個時候，地方債引起的地方投資就顯得低效了。
咱們就說借債發展的發明人，江蘇省的地方債對經濟的促進作用。江蘇透過舉債發展，興建基礎設施，產業園，招商引資，然後企業入駐創造稅收，拿稅收還債。同時企業的入住，會增加大量的工業人口，增加居民的消費能力，更有利於賣地發展，並能夠有效地形成正向迴圈，這一套辦法在2016年前的江蘇省是十分見效的。
但是如圖所見，這種十分見效的經濟發展模式在2016年後就逐級失靈了。江蘇省在2016年到2019年，地方債飛速增長，但是財政自給率並沒有一個很顯著的提高。可以說是利大於弊。江蘇省在發展經濟上，客觀條件得天獨厚，沿江沿河，且一向是富庶之地。就這樣好的條件，地方債尚且失靈，別的地方就可想而知了。
其實我們現在大半的省份，財政無法自給，甚至於財政自給率連百分之五十都達不到。比如貴州這些省份，由於過於超出理性，就不作考慮了，單說西南經濟重鎮四川省，2023年竟然赤字了7000億人民幣，等於說是越投資越建設卻越沒錢。
- 在這種情況下，我們不得不開始和地方債逐漸切割，”化債“自然也就提上了日程了。
三、本質：化解地方債務是去年經濟工作重點，如今地方債發行放緩，自然是好事
從本質上來看，發地方債（狹義的那種）比搞不受監管的城投債（本質上是表外地方債，所謂“隱性債務”）要好，但不如信用更強的中央債（國債）。透過地方債收縮，再由中央債頂上去，那就是好事了。
從宏觀面來看，雖然1月份的財政政策沒什麼大波瀾，但是我們貨幣政策卻相對活躍：
首先，一月份央行使用中期借貸便利的效率加快，淨投放額達到了2160億元，為市場提供了一定量的流動性資金”。
其次，一月份出臺了在2月5號進行降準的政策，且降準幅度擴大一倍來到了50個基點，累計釋放資金將超過一萬億。
- 上述現象表明雖然我國的地方發債進度滯緩，但中央的貨幣政策卻大大提速，彌補了各地對於流動性的需求。
同時，我們要懂得，其實債務不是壞東西。現代經濟區別於傳統經濟的重要特徵，就是能用債務槓桿撬動“資本-信用”迴圈，實現社會財富增長遠大於實體經濟的物質產出。而沒有這種“放大器”的傳統經濟，就只能“勒緊褲腰帶”搞積累了。
- 雖然地方政府在以GDP為分母的宏觀槓桿率口徑下負債過高，但這個模型一定程度上是基於西方社會的“小政府”傳統，沒有中國式無處不在的國有資產。實際上，如果以資產為分母，我們地方的負債率不見得有多高。至於中央債務那就更低了，甚至在以GDP為分母的指標體系中，我們中央的負債率都幾乎是全球最低之列。
債務和槓桿，可能是被妖魔化最多、被誤解最大的，天然揹負“寅吃卯糧”、“擊鼓傳花”等道德指控。但實際上整個現代經濟體系，就是建立在“流通債權”體系之上。現代經濟體系相對於“勒緊褲。腰帶”搞積累的傳統經濟而言，一個突出的優勢就是能借助信用體系的“價值發現、評估和定價”功能，將未來、甚至整個生命週期的“潛力”，在當下折現、變現。
信用貨幣本身也是一種債務，債權人可以將債務人的義務轉移到第三方來結清某些無關的債務。基礎貨幣是央行的負債，商業銀行也是透過“貸款創造存款”的方式進行內生性廣義貨幣創造。實際上，同樣作為補充政府財力的手段，發債和加稅有完全不同的效果。徵稅是從經濟迴圈中直接抽水，政府多了一筆錢，企業和居民就少了相應的錢，加稅是天然的“收縮性政策”。
但發債不同，債權本身是一種資產，可以交易，可以抵押，可以投機炒作，可以給人財富的感覺。發債的效果，相當於可以藉此增加收入、擴大支出，而企業和居民也並沒有因此產生財富損失，只不過財富形態從現金變成了資產（債券），而發債的支出也會形成額外的需求，進一步增加居民和企業的收入，甚至可能因此而把稅基做大。
- 因此，發債是天然的信用擴張抓手，“發債+減稅”的組合拳更是常見的經濟刺激政策。但是地方債發行規模或還將保持持續低迷，反而中央卻會逐級提高財政赤字率來彌補，進而來穩步實現全國新一輪的經濟發展。
三、最後的話：化債肯定是未來主基調，地方債增量逐級減少肯定是好事！
總之，目前官方對於地方債的態度就是嚴控增量，慢慢化解存量。可見，未來的重頭戲是特殊再融資債，而不是新債。也就是說，化債肯定是未來的主基調，地方債增量能慢慢減少肯定是好事。目前大部分放出來的水，M2肯定是用來置換存量的債務，降低債務的利率，也同步在降低地方壓力。
- 所以，在如今這個經濟形勢下，“開源”難就先做好“節流”吧。大家別看放水很多，實際上大部分都用在處理各種存量債務上面，未來地方債+房地產方面的問題能慢慢化解下來，經濟負擔也就會小很多。而對於普通人來說，也需要接受的現實，就是城市很難繼續大拆大建，只有穩健發展才能更持久，不是嗎？
